LOGO CỦA WEBSITE NÀY

Xem lẹ

Trang nhà > Xã hội > Kinh tế > Kinh tế tư bản theo kiểu mẫu Kim tự tháp

Kinh tế tư bản theo kiểu mẫu Kim tự tháp

Chủ Nhật 22, Tháng Ba 2009

Những tổn thất và lợi ích của các liên doanh theo hệ thống Kim tự tháp

Như những sự kiện đã làm ô danh doanh nghiệp Ấn Độ, vụ tai tiếng của công ty Satyam đang lan toả như vết dầu loang. Hai kiểm toán viên của văn phòng Pricewaterhouse Coopers hiện bị giam giữ và đang phải giải thích đầu đuôi ngọn ngành tại sao họ lại hạ bút phê chuẩn sổ sách gian trá để thổi phồng lợi nhuận của Cty Satyam, một doanh nghiệp chuyên về dịch vụ nguồn thuê (outsourcing). Thống đốc của tiểu bang nơi Cty Satyam đặt bản doanh đang lời qua tiếng lại với người tiền nhiệm. Đôi bên cường điệu chỉ trích nhau và dùng những lời cáo buộc như “cầu thả” hay nặng nề hơn nữa. Vào ngày 6 tháng 2, giới chức trách đã cho biết họ đang điều tra khoảng 325 công ty (cty) bị tình nghi có liên hệ đến vụ gian trá mà thủ phạm là người sáng lập ra Cty Satyam, ông B. Ramalinga Raju cùng những người em của ông.

Tại Ấn Độ, cũng như tại các nền kinh tế đang trỗi dậy, các cty ít khi nào đơn độc phát triển hay lẻ loi sụp đổ. Theo kết luận của ông Tarun Khanna, thuộc Harvard Business School, và của ông Yishay Yafeh, thuộc Đại học Hebrew – Jerusalem, một phần ba các công ty Ấn đều được các liên doanh lớn hơn kiểm soát vào thập kỉ 90. Các liên doanh này đều nằm dưới sự kiểm soát của các đại gia giàu có hoặc các ông bầu doanh nghiệp. Những xí nghiệp mang tính cách câu lạc bộ này thường lớn hơn các xí nghiệp riêng lẻ gấp 4.4 lần.

Ở mọi nơi khác tại Á Châu, mô hình tập đoàn liên doanh như trên cũng rất thịnh hành. Theo
một bài viết vào năm 2000 của Stijn Claessens (hiện làm việc tại Đại học Amsterdam), Simeon Djankov (thuộc World Bank) và của Larry Lang (Đại học Hương Cảng) thì ở Hương Cảng, có 15 gia đình làm chủ các tài sản doanh nghiệp với trị giá ngang hàng với 84% GDP. Tại Mã Lai, tỉ lệ này là 76%.

Giá mà những đại gia này đã trả tương đối rất thấp so với quy mô mà họ kiểm soát được trong doanh nghiệp. Tầm kiểm soát doanh nghiệp của họ vượt xa lượng cổ phần mà họ sở hữu. Lý do là trong nhiều trường hợp, những đại gia này nắm trong tay những cổ phiếu ưu đãi (Đây là loại cổ phiếu có nhiều phiếu bầu hơn là các cổ phiếu cơ bản). Ở những trường hợp khác, các đại gia này ủy nhiệm họ hàng trung thành vào chức vụ giám đốc xí nghiệp. Tuy nhiên, chiến lược hữu hiệu nhất để gia tăng tầm kiểm soát vẫn là thiết lập một hệ thống liên doanh theo kiểu mẫu Kim tự tháp.

Mẫu hình này được vận hành như sau: Một đại gia nắm giữ quyền kiểm soát (thí dụ 51%) ở một cty được đặt trên đỉnh cao của Kim tự tháp. Cty này sẽ nắm giữ tỉ lệ tương tự (51%) trong một cty trung gian ở tầng thứ hai. Đến lượt cty ở tầng hai nắm giữ 51% cổ phần của một cty ở tầng thứ ba. Và cứ như thế đại gia sẽ kiểm soát được toàn bộ hệ thống Kim tự tháp, từ ngọn xuống rễ, mặc dù chỉ có được 26% phần hùn tại cty tầng hai (51% của 51%) và chỉ có 13% trong cty ở tầng ba (51% x 51% x 51%).

Hệ thống Kim tự tháp này đã là đáp số cho cái mà sáng lập viên của tổ hợp Nissan của Nhật trong thời tiền Đệ nhị Thế chiến, ông Yoshisuke Aikawa, đã gọi là “đề tài nan giải của tư bản”: Làm sao huy động được vốn liếng của người dưng khác họ mà không phải nhượng quyền kiểm soát cty? Tuy nhiên, chắc chắn các sinh viên chuyên về điều hành xí nghiệp sẽ có một nhận định không mấy thân thiện về hệ thống này. Đối với họ, những Kim tự tháp trên phối hợp hai nguy cơ song thai: Một là ban quản lý trở nên bất khả xâm phạm; hai là hiện tượng sở hữu bị khuếch tán.

Trong mô hình của một cty mà vốn tư bản được kiểm soát chặt chẽ, sẽ khó có thể bãi nhiệm giám đốc. Vị giám đốc này bất khả xâm phạp vì ông ta sở hữu đa số cổ phiếu của cty. Nhưng ít ra, mối ưu tư hàng đầu của viên giám đốc này là làm tăng lợi nhuận của vốn cổ phần. Thật vậy, chính ông ta là người sở hữu nhiều cổ phiếu của cty nhất.

Ngược lại, với mô hình của một cty mà cổ đông được phân tán rộng rãi, ban quản trị sẽ dễ dàng bị bãi nhiệm - Họ là giới quản trị chỉ được thuê để chạy việc. Hệ lụy tự nhiên là giới lãnh đạo này ít gắn bó hơn với đà thăng tiến của cty mà họ quản lý.

Hệ thống Kim tự tháp quy tụ những khuyết điểm tai hại nhất của hai mô hình trên. Đó là phân tích của Randall Morck, thuộc Đại học Alberta, và của Daniel Wolfenzon, thuộc Đại học New York. Với hệ thống Kim tự tháp, các đại gia có cơ hội kiểm soát chặt chẽ những cty hạ tầng với một số vốn đầu tư (để sở hữu cổ phiếu) không đáng kể. Khi khoảng cách giữa khái niệm kiểm soát và quyền sở hữu đã trở nên quá to lớn, những vương hầu của các đại gia dễ có xu hướng tẩu tán tài sản của những cty ở hạ tầng (nơi mà họ chỉ thật sự kiểm soát 13%) lên những cty thượng tầng (nơi mà họ thật sự kiểm soát 51%).

Trong một nghiên cứu tại 8 quốc gia Đông Á (Hương Cảng, Nam Dương, Nam Hàn, Mã Lai, Phi Luật Tân, Tân Gia Ba, Đài Loan và Thái Lan), ông Claessens và các đồng tác giả đã chứng minh rằng mức độ kiểm soát của một đại gia thường vượt trội số cổ phiếu mà đại gia đó sở hữu. Khi khoảng cách này lên đến 35% hay cao hơn, giá trị thị trường của các cty chỉ sụt xuống đến 80% giá trị kế toán.

Có lẽ Cty Satyam không nằm trong tầng nào của một hệ thống Kim tự tháp, nhưng nó là một bằng chứng hùng hồn của hiện tượng tỉ lệ kiểm soát vượt xa quyền hạn mà sở hữu cổ phần cho phép. Tỉ lệ cổ phần của gia đình Raju đã teo nhỏ lại còn 5%, thậm chí ít hơn, vài ngày trước khi ông Raju đã thú tội (ngày 7 tháng 1). Xuất phát từ một doanh nghiệp nhỏ mang nặng tích cách gia đình, Satyam đã trở thành một đại xí nghiệp mà vốn tư bản được phân tán rộng khắp: Đã có đến 218 000 cổ đông gửi gấm số tiền họ dành dụm vào Cty Satyam. Tuy nhiên, như những dữ kiện được phát giác sau đó đã đem ra ánh sáng dư luận, ông Raju vẫn độc quyền quyết định cho tương lai của cty này. Giá trị thị trường của Satyam đã lao xuống vực thẳm và không ai biết được giá trị sổ sách (kế toán) của nó.

Những hy sinh của tầng lớp vương hầu

Nếu thật sự doanh nghiệp theo mô hình Kim tự tháp là mối nguy hại cho thiểu số cổ đông, tại sao người ta lại đầu tư vào cổ phiếu của những cty tương tự? Ông Khanna đặt câu hỏi như vậy. Có thể trả lời rằng mối nguy cơ trên được phản ánh trong mức giá mà những người đầu tư chấp nhận trả để mua vào loại cổ phiếu này. Tại một vài quốc gia, số tiền để đầu tư vào loại cổ phiếu thiểu số thường thấp hơn đến 40% mức chi phí cần có thể thâu mua số cổ phiếu với quyền kiểm soát một cty (cổ phần đa số).

Cũng có thể trả lời qua một lý do khác: Hệ thống Kim tự tháp là một nguyên nhân giải thích cho ổn định và bảo đảm cho hoạt động dài hạn. Ông Khanna đã dẫn chứng rằng các cty lệ thuộc vào những tập đoàn có nhiều doanh nghiệp đa dạng thường có giá hơn các cty địch thủ đơn độc. Có lẽ các xí nghiệp trong hệ thống Kim tự tháp có thể hỗ trợ lẫn nhau. Hiện tượng này tương tự như một bảo hiểm “có qua có lại” và đây là một lợi thế vô giá.

Một bản nghiên cứu vừa được công bố của kinh tế gia Trương Nhân Lương (Yan-Leung Cheung), thuộc Đại học Hương Cảng, và các đồng tác giả đã truy xét hơn 290 giao kèo giữa các cty Trung Hoa được niêm yết trên thị trường chứng khoán và các cổ đông hiện đang kiểm soát các cty này. Bản nghiên cứu đã tìm thấy rằng, trên 290 giao kèo này, có 132 mang lại lợi ích cho cổ đông thiểu số. Một thí dụ điển hình: Vào tháng 8 năm 2001, Cty Luoyang Glass mà cổ phiếu được niêm yết tại thị trường chứng khoán Thượng Hải, đã nhận được số nợ trị giá 28 triệu Mỹ kim đến từ một cty đỡ đầu, vốn là một xí nghiệp nhà nước không niêm yết. Vài ngày sau khi tin tức này được công bố, cổ phiếu của Cty Luoyang Glass đã phá kỷ lục thị trường và tăng đến 8,1%.

Trong lời thú nhận, ông Raju cho biết đã hy sinh và dùng danh tánh của mình để huy động 12.3 tỉ Rupee (250 triệu Mỹ kim) và tiếp tế cho Cty Satyam. Có lẽ đây là lời nói thật tình. Nhưng, một cách ích kỷ, vương hầu nào cũng muốn được an táng trong Kim tư tháp mà họ đã gầy dựng. Hành vi này chưa chắc là để hỗ trợ những Kim tự tháp. Bằng chứng: Theo tin tức từ báo Indian Express, ông Raju đang yêu cầu Cty Satyam hoàn trả lại số tiền trên.

Nguyễn Huy Đức dịch

Nguồn: The Economist, ngày 12/2/2009